周春生(長江商學院金融教授)

周春生,博士。1966年出生於江蘇省江寧縣。歷任美國聯邦儲備委員會經濟學家,美國加州大學及香港大學商學院教授,中國證監會規劃發展委員會委員(副局級)。

曾任中國留美金融學會理事;美國經濟學會,美國金融研究會會員;Annals of Economics and Finance 編委。現為長江商學院金融教授,國家傑出青年基金獲得者,香港城市大學客座教授。

現任長江商學院EMBA/Exec Ed學術主任,曾任北京大學光華管理學院院長助理、高層管理者培訓與發展中心主任、金融教授、博士生導師、香港大學榮譽教授。

次貸危機

2008年3月份,美國消費者信心指數降至64.5,創下2003年3月以來的最低水平。這對素有「消費大國」之稱的美國來說,該指數的下降意味著經濟增長的放緩,而這一切的罪魁禍首仍是2007年爆發的美國次級按揭貸款(以下簡稱次貸)危機。

進入2008年,次貸危機並沒有收住腳步,而是餘波不斷,一些重大金融機構紛紛落馬,如美國第五大投行貝爾斯登也命喪其中。同時,風波的深度和廣度都有所加強。美國經濟已經衰退了嗎?次貸危機會演變為全球性的經濟危機嗎?中國能獨善其身嗎?

美國次貸危機首先給我們很多的啟發,因為現代經濟從本質上來講已經進入金融經濟時代。中國經濟按照現在很多說法也進入了金融經濟智能化時代。黨的十七大報告里也特別提出來增加居民的財產性、投資性投入,這點來看也反映金融在經濟生活當中起了越來越重要的作用。

美國次貸危機到底給我們什麼啟發?從次貸危機發生影響的程度來看,確實超過了原來的一些預期,這裡反映幾個問題:

其次,它也是高風險的

更重要的,美國的次級債可能累計也沒有一萬億美元,為什麼次貸風波能 夠導致的損失要超過整個次債的規模。從這個意義上來講,我覺得金融本質上來講是連接實體經濟和虛擬經濟的一個橋樑。在虛擬經濟當中,人的心理和行為起這非常重要的作用。現在在金融學研究領域裡面有一個非常熱門的學科,曾經被授予諾貝爾獎行為金融學。我們現在談的問題,包括次貸危機的影響,我們的宏觀調控以及政府是否對股股票市場「救市」的問題,除了要考慮準備金率宏觀經濟指標之外,最關鍵的是必須關注社會大眾,也就是各金融參與體系的心理。

實際上人的心理和行為對美國的次貸起了放大的綜合化,美國的次貸就不會產生這麼嚴重的危機。次貸本身的影響在不斷放大,給我們的經濟人、經濟主體所做的反映有非常大的關係。

對外開放的必然選擇

拿國內的情況來說,今天另外一個話題是中國的金融對外開放,我覺得金融的對外開放實際上已經不再是一個簡單的選擇問題,它實際已經成為一種必然。我們現在都 在談經濟全球化,其實經濟全球化很重要的部分就是金融全球化。儘管人民幣還沒有自由兌換,我們大的金融機構、商業銀行對外資參股都有一些控股等政策的規定和限制,但實際上我們不得不承認,國外的金融活動、金融危機會對中國本土的經濟產生非常重要的影響。

特別注重的是什麼呢?如這一輪中國股市大的調整,今天下午也有股市的專場。我覺得與美國的次貸風波、次貸危機有著非常大的聯繫。當然美國是次債危機的發源地和中心,但美國的股指下降幅度不到20%,我們的股指下降幅度接近50%。為什麼會在中國出現更大幅度的股票價格調整?當然這可能跟我們前期累計的泡沫有關係,另一方面在很大程度上就是投資者的心理發生了很大的變化。當大家情緒樂觀的時候,中石油的回歸被看得很好,中石油當天暴漲將近200%大牛市的格局。當大家的心理變得悲觀的時候,中國平安要增發就會引起股票市場的大跌。所以平安要增發一兩千億,我們股市跌下去了。當然這是大家的一個借口,跌下去的市值要超過平安當時提出的增發融資的總額。從根本上來講,說明在制定金融政策時,如果我們不考慮人的行為,這樣的政策可能是要失效的,包括現在,對於政府來說,怎麼樣看待資本市場,要不要出手干預中國的股票市場,其實我覺得跟人的行為沒有很大關係。我在這裡不想評論政府是否應該出台「救市」的政策,因為下午有專門的人來討論這個話題。

金融全球化趨勢

就對外開放而言,金融的全球化是一個趨勢,包括當年的亞洲金融風暴,中國由於自身採取了一些措施,我們受到的影響較小。這一次美國的次貸危機對中國發生的影響是很大的,現在面臨著通貨膨脹,我覺得跟美國次貸危機有這很大的關係。為什麼這麼講?因為美國的次貸危機大家都知道,美聯儲,也就是美國宏觀經濟部門為了使美國經濟避免出現重大的滑坡,採取了一些政策,比如說美元大幅度降利息,結果美元兌外幣或者兌人民幣,美元兌所有國際貨幣都在貶值,結果是國際原材料和基礎材料價格大幅度上漲,比如石油。大家都知道,幾年前大家的印象當中石油是30美元一桶,現在已經變成了110多美元一桶。除此之外,糧價大幅度上漲。

中國經濟對世界的影響

我覺得中國這一輪通貨膨脹從某種程度上來講,跟中國經濟逐漸增加對外開放程度以後,中國經濟對外依存度,也就是進出口總額佔GDP的比重已經接近80%到70%多。在這樣一個高度開放的經濟體系當中,當然國外的經濟波動,包括金融的波動,當然會對中國產生很大的的影響,這種影響也反映到中國的通貨膨脹領域裡面來。我們現在CPI高漲,一是糧食和食品價格上漲,二是基礎性材料價格

上漲帶來的成本推進型通貨膨脹。我覺得這一輪通貨膨脹形成的原因來看,跟我們在90年代和80年代後期所面臨的通貨膨脹有著非常重要的特點,也正因為如此,我們的宏觀調控政策儘管非常重要,但並沒有達到預期的效果。我們也多次提高準備金率,現在準備金率達到16%,顯然是中國歷史最高水平,在全球也可以排在前列,當然有人說還可以繼續調,我們的利率也在繼續調,但是到目前為止,其實我們看到,對這些調控的措施,對抑制通貨膨脹並沒有起到非常顯著的作用。我不是說它沒用,至少對抑制通貨膨脹有一點作用,未來如果我們的通貨膨脹下不來,繼續採取金融緊縮的措施,有可能會產生滯脹的局面。但是單靠準備金率、單靠利率這兩個解決不了糧食漲價的問題,不可能因為我們利率高了一點、準備金率高了一點老百姓就不吃糧食,糧價就會下降,CPI構成裡面,糧食和糧食相關的產品佔了很大成份,這是供應的問題,我們應該採取其他的措施來應對,包括物價高一點,買不起糧食可以給補貼,而不是單純靠總量的政策。因為我覺得單純的總量政策,我們從學宏觀經濟學ABC的時候就知道,通貨膨脹總需求大於總供給,我們應該緊縮需求。但實際上中國的情況還不完全是這麼一回事。

現在大家關注的是CPI,它很高,但另一方面CPI高是什麼需求引起的?簡單從經濟學理論來講,如果CPI高說明消費需求過熱,消費品價格猛漲。但實際我們這些年真正的不不在消費者領域,而是投資增長明顯快於消費需求增長。就在不久之前,我們還一直談要增進內需的問題,我覺得現在這個問題還必須談,因為美國次貸風波以後,今年的前三個月,我們的出口增長幅度比去年明顯放緩。我們出口順差、外貿順差明顯減少,這種情況下,中國經濟如果想繼續保持比較穩定和較高增長速度的話,我們必須靠拉動內需來替代缺口,就是對外貿易順差方面的減少,否則經濟增長速度肯定會大幅放緩,當然我們去年的增長速度很快,11.9%,我們放緩一點沒有關係,但是如果放緩比較多,那就是一個社會問題了。

中國經濟存在很多問題

所以我覺得現在面臨很矛盾的現象,一方面消費品價格上漲幅度很快,一方面我們的消費需求實際上相對滯后。投資需求的增長,消費率在GDP里占的比重,如果按照06、07年的數據來看,已經明顯低於50%,這在我所了解的世界主要經濟學裡面大概占的比例是最低的。絕大多數國家大概消費佔GDP的比重在70%,甚至更高,而我們的消費佔GDP比重不到50%。從這個意義上來講,我們目前面臨的是一個非常複雜的局面,就像溫總理答記者問的時候說「經濟處在很複雜、很困難的局面,這也給我們的宏觀調控帶來很大的困難。」就是說一方面消費需求相對滯后,另外一方面,我們的消費品價格上漲指數很快。如果單純靠總量緊縮,我覺得會有問題。至少不不可能解決全部的問題。

關於金融對外開放,我個人覺得這個開放實際上是逐漸的趨勢,我們在談開放之前,首先要學會應對。怎麼樣去提升應對金融風險,特別是應對全球性金融危機的能力。如果我們在應對方面的工作還沒有做好,那麼開放當然就是一種奢望,我覺得開放程度和我們應對的能力必須成正比。

2008年中國金融形勢分析、預測與展望專家年會暨第四屆中國金融(專家)年會於4月20日至4月21日在北京鐵道大廈舉行,作為大會的主辦方之一,搜狐財經將對此次盛會進行全程直播。

長江商學院教授周春生:大家早上好,美國次貸危機首先給我們很多的啟發,因為現代經濟從本質上來講已經進入金融經濟時代。

上調存款

中國人民銀行決定從2007年1月15日起,上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。這是央行2007年首次上調存款準備金率。此次上調后,人民幣存款準備金率將達到9.5%。對此金融界網站連線北京大學光華管理學院周春生教授。

周春生表示,央行上調存款準備金率可以凍結一部分資金,從而抑制投資過熱,近期投資熱情高漲,預期過於樂觀,容易導致資產泡沫,從而加劇風險,此舉可適當為經濟降溫。

在談到對股市的影響時,周春生表示對後市仍舊樂觀,一是人們的投資熱情未減,形勢大好;二是有充足的資金;三是人們對人民幣升值的預期;四是投資者寄希望於在2007年的股市中淘得一桶金。

中國股市

中國A股市場正在走向繁榮和成熟,而這至少從3個方面得以反映。我覺得第一個反映了中

國A股市場走向繁榮和成熟,我覺得因為走向成熟和繁榮,所以更多地公司願意回到國內的A股來上市。第二個我覺得這也是上市公司理性選擇的一個結果,那麼就像我個人來講,也是這樣的。就是說早年在美國留學和工作,之所以現在回到國內,是因為現在國內的環境更具有了吸引力。我想像中國銀行(4.73,-0.20,-4.06%)和早年的中石化回歸大陸,也是因為大陸的市場具有了更強的吸引力。從國外的情況來看,我記得在2000年的時候,因為美國是資本市場達到頂峰的時候。當年在美國友400多家公司在美國IPO。但是我覺得現在回歸股的市場走向成熟。第三點我覺得公司選擇在什麼地方上市,那麼一個是看市值的估價,另外也看法律的環境。

我覺得中國的資本市場改革取得了成績之後,發生的很自然的事情。我現在覺得整體上來講,中國的資本市場形式非常喜人。但是我也感覺到,我們在市場火熱的時候,也必須保持一個非常冷靜的頭腦。因為資本市場有它自身的規律,從長遠來看價值還是主導型的。我當時感覺到這些大的藍籌股回歸A股,幫助散戶回歸的價值理念有很大的幫助。我個人希望2007年中國的股市有一個更好的發展,但是我並不認為今年的股市能夠重演上年股指翻一番這樣一個奇迹。那麼這種情況實際上在資本市場上,去年的情況是不可能發生的,但是我更願意看到一個穩定、健康發展的股市。

人民幣匯率改革勢在必行

周春生稱,從國家統計局的數據來看,屬於大家預期範圍內的偏高段。目前應對通貨膨脹要特別關注的是農產品價格的上漲,近期農產品價格上漲很快,有的農產品價格甚至一年漲幾倍或者上百倍。他解釋,農產品價格波動有天氣等一些季節性的,偶發性的因素,但並不意味著惡性通貨膨脹開始的趨勢。農產品在中國CPI里佔有相當的比重,如果農產品價格夠穩定,CPI就穩定了一大塊。

周春生認為,今年應對通貨膨脹確實有一定的壓力,3%的目標控制會有一定的挑戰。但從整體上來說,通貨膨脹即便高於3%,也不會出現大幅度的惡性通貨膨脹。通脹有可能在4%—5%範圍內,但仍處於可控範圍內。

據中國統計研究院統計,土地價格在繼2、3月回落後,4月再次回落至每平米1793元,土地政策對地價的調控效果已經顯露。周春生認為,地價比房價反應得更快,因為受房地產開發商觀望態度的影響,政府出台的一系列政策,已經對地價產生效果。所以,2010年不用太擔心資產價格大幅上漲的情況。

從國際來看,希臘債務危機引發全球金融市場震蕩,分析人士認為,這也給予中國一個機會,使得中國能夠在獨立於外部壓力的情況下改革匯率機制。周春生分析,由於現階段人民幣盯住美元,去年11月以來歐元大幅度地貶值,人民幣跟隨美元大幅度升值,因此,短時間內使人民幣升值壓力有所減小。周春生稱,無論有無國外升值壓力,人民幣匯率改革都已勢在必行。他表示,人民幣有更大的市場空間,甚至能夠有機會為人民幣進一步國際化準備更好的條件。

對於房地產方面的宏觀調控,周春生認為,其目的在於防止房地產價格的過快上揚和泡沫的累積。在這方面,應防止資產價格大起大落對中國經濟增長持續發展產生不利的影響。他強調,經濟調控更多的應該依賴持續的經濟槓桿和經濟手段,在控制資產價格上漲的同時,必須考慮經濟的平穩性。按照目前的情況,周春生預計,房地產價格會出現一波下調,而且調控房價沒有取得一些效果,政策也不會退出。

中國經濟呈V型復甦 今年調結構壓力大

國家統計局今日公布,2009年全年國內生產總值335353億元,比上年增長8.7%。去年全年CPI同比降0.7%,PPI同比降5.4%;09年12月CPI上漲1.9% ,PPI上漲1.7%,為去年年內首度轉正。搜狐財經第一時間採訪了長江商學院教授周春生。

根據公布的數據,周春生認為大多數數據在預期的範圍之中。首先,從經濟增長的角度來看,2009年在一系列經濟政策的刺激下,2009年下半年全球經濟開始逐漸企穩的條件之下,保8%的任務是圓滿完成的。第四季度的增長幅度超過了10%。從第四季度的數據展示了一幅不錯的景象。經濟增長速度已經恢復到了中國這些年來正常的增長水平:10%左右。其次,物價出現比較溫和的上漲。PPI現在仍然是一個負值,CPI第四季度出現了比較溫和的上漲。整體來講,周春生認為,中國經濟V型企穩復甦的現象基本得到驗證。

同時,周春生認為,2009年經濟增長有一個很顯著的特點。第一,投資拉動作出了巨大的貢獻。由於金融危機的影響,投資對經濟增長的貢獻率在2009年是這些年最高的。第二,比較好的現象是,消費增長對經濟的貢獻相對較弱,2009年在國家的經濟刺激計劃之下,國內採取了一系列的,比如汽車購置稅等等。2009年消費對經濟增長所做的貢獻和前幾年相比有所提升。所以,對於拉動內需,在2009年取得了一定的成績。

綜合上述特點,周春生認為,2010年調整結構的壓力變得越來越大,產能過剩的現象非常普遍。周春生預計,2010年經濟增長可能接近10%的水平。

對於大家最擔心的通貨膨脹問題,周春生表示,產能過剩、生產資料的價格,這些因素可能會對沖信貸增長較快所產生的通貨膨脹的壓力。此外,現在普遍的預測認為,由於農業生產形式不錯,特別是存在比較普遍的產能過剩的現象,所以普遍認為2010年的CPI可能會在3%左右,很多人預測2%到3%。

周春生預測,2010年的CPI的增長速度可能會突破3%,達到接近5%的水平。如果CPI真的能夠達到5%、6%,也算是比較嚴重的通貨膨脹,還談不上惡性通貨膨脹。所以,如果取大家的平均值,第一,2010年物價會上漲。第二,通貨膨脹屬於比較溫和的通貨膨脹。周春生分析認為,2010年通貨膨脹情況最複雜的因素是,一方面信貸大量擴張,一方面產能過剩普遍,這種對宏觀經濟的態勢,在全世界來看是非常少見的。所以對通貨膨脹的預測帶來了不確定性。

中國經濟走到回暖的十字路口了嗎

中國經濟走到回暖的十字路口了嗎?

有二次探底嗎?是V、L還是W,甚至「平方根」型?

今天開幕的FT中文網2009年度中國高峰論壇上,在有關全球復甦與中國宏觀經濟走勢的圓桌討論中,幾位嘉賓屢屢提到上述字眼來描述中國經濟的可能走勢。

中國銀河證券首席經濟學家左小蕾認為中國經濟的未來還有很多的風險,即所謂的第二次探底,很多不確定因素還存在。

「從國際上看,金融支持對經濟復甦的支持還做得非常不夠,大量的銀行有惜貸的情況,這樣怎麼能推動全球復甦呢?」左小蕾說,「資本市場、金融市場、石油等大宗商品價格的大幅度走高,這樣沒有經濟大幅度增長的強力支持,這種泡沫性使資產價格上漲,會帶來全球滯脹。」

長江商學院金融學 周春生教授則表示樂觀,他認為最壞的時候會過去,無論有無二次探底,市場波動是常態的。「但像2008年這樣一個短期內大規模爆發的金融危機,我覺得至少在可以預見的將來幾年中,不可能再發生了。」

同時,周春生教授認為這次金融危機讓很多人都更深刻地認識到,過多過依賴外向型出口經濟存在著缺陷。他還更多地強調體制改革,「比如分配製度,我們非常明顯地感到,勞動收入在國民收入中的佔比是迅速下降的,而資本在國民收入中起到的作用越來越重要。」

上海交通大學中國金融學院副院長費方域教授提醒道,宏觀經濟結構調整問題,決策時既要考慮短期問題,還要考慮到中期的調整問題。

而清華大學公共管理學院崔之元教授濟則認為,不論是W型還是別的趨勢分析,這些並不是最重要的。關鍵是,即使經濟復甦了,不會回到常態。

「最新的美聯儲家庭調查顯示,美國儲蓄率在短短的危機發生的一年之內,就從負的1%左右上升到6%左右,這就說明美國經濟變化是個去槓桿化的模式。」崔之元教授濟說。

企業到海外上市有一個劣勢和三大優勢

某種意義上來說,我更多時候是在政府部門和學術界工作,但是也是中國企業在海外投資的見證者,在90年代我就開始投資中國在美上市的股票,當時中國企業對資本市場認識不足,所以投資者關係管理顯得非常滯后,我在美國作為中國人我了解這些公司,但這些情況發生變化非常大,現在的企業到海外籌措資金髮生最大的變化就是中國的崛起,所以我們的公司越來越吸引國際投資者,特別是剛才兩位先生講的海外機構投資者廣泛的關注,無論是從交易量還是估值水平還是從再融資方面都有非常明顯的提高。今天跟大家分享的,現在中國企業上市的渠道越來越多,包括主板、中小板到現在的創業板,我們也有很多境外上市的選擇,從美國紐約、英國倫敦到新加坡、香港。如果做一個比較的話,到海外上市和國內上市相比,我覺得到海外上市有一個劣勢和三大優勢,一個劣勢就是總體來講中國企業到海外募集資金估值水平,IPO發行價低於國內。但是我們之所以關注在海外募集資金主要有三大優勢,第一大優勢主要是在海外IPO的過程更加可控,剛才香港聯交所的一位女士也談到,你企業符合大陸A股上市所規定的法律的基本要求,但是你是否能在A股上市,你多長時間能上市實際上是有極大的不確定性,整個審核我們要考慮多方面要求,包括宏觀經濟的因素,包括股民們的反映等等因素,在香港或者美國,你如果符合規定,你上市時間是可控的,可以預期的。第二個我覺得在海外融資,對國內企業另外一個很有誘惑力的地方就是再融資相對更加容易。因為企業上市實際上只是募集了企業未來發展的第一桶金,我經常比喻,我說上市就像結婚一樣,結婚並不只是為了結婚當晚的洞房花燭夜,還為了將來共同生活,在國內你IPO以後,你再融資同樣要履行比較複雜的嚴格的審核等各種程序,在香港據我了解,剛才這位女士也作了詳細的分析,相對來說就便捷很多,快捷很多。第三大優勢就是投資者構成的差異,剛才兩位先生也談到,在國外更多的機構投資者可以更容易引進戰略投資者,在國內投資主要是散戶。整體上來說國內、國際資本市場各有各的優勢。

在這裡不妨講也一個國內很知名的例子,在分眾創業到納斯達克上市交易總共用了兩年多的時間,這個在國內即便是創業板也是不可想象的,當時分眾如果在A股上市必須有三年盈利的準備,但是分眾2003年創業,然後快速的募集資金,江南春先生也一舉成為中國鼎鼎大名的企業家。我講這個例子實際上也是告訴大家,海外上市的要求和A股是有區別的,有些企業適合A股上市,但有些企業到海外上市更便捷,更有優勢。

人物著作

2022年,周春生創作的書籍《新二元經濟:新經濟繁榮與傳統經濟再造》由中信出版社出版發行。

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